出品/公司研究室大消費組

文/淮上月

從2021年8月30日到任，轉眼間，丁雄軍來到貴州茅臺（600519.SH）已經9個月。上任當天，貴州茅臺股價收跌0.63%，總市值跌破2萬億，處在近3年的最低點附近。顯然，資本市場當時對茅臺的現狀很不看好，對這位新掌門的到來也期待不高。

有人這樣評述貴州茅臺的這次換帥：丁雄軍出任于“十四五”開局之年和茅臺的“激流時刻”。與他的上一任不同，政府和酒業兩方面的現實都要求他“快速進入狀態和角色”，結束茅臺的“漂流”和徘徊狀態。考慮到有兩任董事長接連出事，丁雄軍的履新，確實有一種臨危受命的感覺。

01、3年換了4任掌門，TOP5白酒里獨此一家

從1950年建廠開始，70多年間貴州茅臺總共有8任掌門人，其中，有4任是在2018年-2021年這3年間更換的。這在TOP5頭部白酒里面絕無僅有。這些人事更迭的背后，是2017年以來，公司營收與利潤增長的同步下滑。

從這8位掌門人的經歷來看，前面5任均與茅臺酒廠或發源地有密切關系，要么是最初接管的軍人，要么是當地父母官，要么是長期在廠子里工作的工人或大學生，算是子弟兵或本地人；后面的3位則均是空降兵，而且上任時好像都是臨危受命。

業內人士分析，這一差別的深層原因，主要是貴州茅臺身份的轉變。上市前茅臺公司屬于地方國企，改制上市后公司搖身一變成為省管企業，隨著營收與利潤規模不斷上臺階，公司在整個貴州經濟大盤中的地位越發重要，掌門人的職位對應的行政級別也越來越高。因此，自袁仁國以后，茅臺掌門便由外部的廳局級官員調任。

簡歷顯示，來茅臺前，丁雄軍是貴州省能源局局長，是一位畢業于武漢大學化學系的技術型官員。這一點，與李保芳、高衛東大同小異，都屬于恢復高考后的大學生，踏入工作后，一步步走上本省廳局級崗位，然后跨界空降到茅臺。

貴州茅臺近3任掌門的資歷與任命方式，在TOP5白酒中，只有山西汾酒（600809.SH）與之類似。這或許是因為，其他3家白酒企業——五糧液（000858.SZ）、瀘州老窖（000568.SZ）、洋河股份（002304.SZ）均是地方國企，而山西汾酒則是山西國資委直管的國企。

作為中國最大白酒企業的掌門人，走馬上任后，丁雄軍的一言一行遠比擔任能源局長時更受世人關注。這對一個不熟悉酒業的“空降兵”來說頗具挑戰。

02、第一板斧：廢除“拆箱令”這個怪胎

新官上任三把火。

對于處于價格與產量僵局中的貴州茅臺而言，這一點，或許更被期待。因為這家A股股王，里面聚集了上千家機構，還有十六七萬中小投資者。不過，作為成熟的技術官員，丁雄軍沒有上任伊始就大肆改弦更張，而是到方方面面進行調研。直到當年的12月份，才有了一系列新動作。其中，最引人矚目的就是廢除“拆箱令”。

“拆箱令”，是丁雄軍的前任高衛東在職期間最具爭議的一個控價措施。

2021年春節前，貴州茅臺決定：100%拆箱銷售；取消線上“搶購”門檻；宣布將2020年可售茅臺酒全部投放市場，實現庫存清零。這就是“拆箱令”的由來。

“拆箱令”的本意是控價穩市，但最終的市場反應恰恰相反。讓人啼笑皆非的是，這一紙命令，帶來兩個意外的結果：一是火了茅臺酒紙箱，二是讓競品五糧液撿了大便宜。

當年春節期間，有媒體記者走訪發現，以1499元/瓶的價格購買53度500毫升飛天茅臺仍是一件幾乎不可能完成的事情，而且“新炒貨”應運而生：一個茅臺酒紙箱炒到500元。

另外一個讓人想不到的結果是：由于市面上買不到成箱的茅臺，那些以成箱名酒做禮品的客戶，退而求其次，只好以成箱的五糧液替代。有業內人士稱，五糧液2021年上半年營收快速增長，這是一個很重要的原因。

2021年12月，丁雄軍上任3個月后，茅臺集團宣布全面取消“拆箱令”，同時在維持6瓶裝原箱的基礎上，推出了整箱12瓶裝的拆箱補充政策。與此同時，異常火爆的茅臺國際大酒店“訂房就可購酒兩瓶”的活動，今后也不再執行。

據公司研究室觀察，這一消息公布后，白酒圈內外聽到的幾乎都是叫好聲。當初，“拆箱令”出臺的過程無從得知，但時任掌門人高衛東是主導者應該不會錯。在他離任3個月后，這一飽受爭議的控價措施，終于也隨風飄逝。

03、第二板斧：“茅臺1935”帶來恐慌？

船大難掉頭。

對于貴州茅臺這樣的超級航母，不是說，換一個船長就能迅速改變一切。比如，飛天茅臺969元/瓶的出廠價與1499元/瓶的零售指導價，就已經4年多未動，而市場價已經漲到3000元附近。這讓許多中小投資者極度不滿，強烈要求公司漲價，將這部分利潤收回來。

“請問，飛天茅臺酒到底有沒有定價權？如果沒有，定價權在誰手里？”

2022年4月29日，在2021年報及2022年一季報業績說明會上，面對如此犀利的問題，丁雄軍的回答是：“定價權就在市場手上”。

這樣的回答，顯然難以讓投資者滿意。然而，身為公司掌門人的丁雄軍也有苦難言，這件事牽一發而動全身，對他而言，非不為也，而不能焉。說白了，他實在是一時做不到。他能做的是在增量上做文章。比如，推出外界傳聞已久的茅臺1935這款新品。

2022年1月18日晚，“茅臺1935”上市發布會上，丁雄軍率領公司重要人物悉數出場，一起圍著鮮紅的毛巾，為這款新品站臺。這樣的陣容，自然凸顯了公司管理層對這款新品寄予的厚望。

其實，貴州茅臺1935，前身就是遵義1935，因為商標始終未獲注冊，最后才不得不改名。這款新品的零售指導價為1188元/瓶。因此，圈內外不少人認為，這是沖著五糧液普五與國窖1573來的，有人稱這款新品破壞了白酒圈現有生態，甚至帶來了某種恐慌。

白酒分析師蔡學飛認為，白酒有不同的香型，醬香、濃香、清香，消費者各有所愛，因此，說茅臺1935給整個白酒市場帶來“恐慌”恐怕言過其實。不過，對于市面上同一價位區間的其他醬香型品牌，倒是有降維打擊的可能。

目前，看不到有關茅臺1935的動銷數據，能夠確切知道的是，在京東上，2022年6月2日每瓶售價是1399元，依然高于零售指導價1188元。從這一點看，茅臺管理層希望以其來填補產品矩陣中千元價格帶空白的目的，應該基本達到。

04、第三板斧：“i茅臺”上線引發圍觀

2021年，貴州茅臺實現營收1095億。跨上這一臺階，茅臺用了70年。這里面，自然有新掌門丁雄軍的貢獻，不過，總體上與他關系不大，畢竟2021年年底時他剛來4個月，包括廢除“拆箱令”等新措施也是在12月份才推出。

有評論稱，“第二個千億營收，茅臺計劃只用五年。”這個目標能否實現，則與丁雄軍這個新掌門密切相關。

對于白酒企業而言，營收增長無外乎三個途徑，擴產能，增銷量，提價格。如上所述，茅臺核心產品漲價短期內困難，剩下的就是擴大產能，增加銷量。不過，考慮到茅臺酒生產的特殊工藝以及基酒儲存至少5年的周期，飛天茅臺短時間大規模擴產的希望不大，但其他品種特別是系列酒擴產還是很有潛力的。

2022年1月26日，貴州茅臺發布公告稱，公司投資41.1億元實施“十四五”醬香酒習水同民壩一期建設項目，項目建成后可形成系列酒制酒產能約1.2萬噸、制曲產能約2.94萬噸、貯酒能力約3.6萬噸。

業內人士稱，對于貴州茅臺而言，最能立竿見影的增收措施估計還在銷售，核心產品擴大直銷比例，系列產品擴大經銷渠道。目前看，丁雄軍將突破點放到了電商自營上。

2022年3月31日，貴州茅臺上線自營電商平臺“i茅臺”，并在上面開售部分茅臺酒。雖然沒有上線飛天茅臺，但茅臺1935等產品仍然一瓶難求。這一舉措，在白酒圈與電商界引起跨界圍觀。

據丁雄軍自己說：“有些朋友講每天都在約，就是沒有申購到。我也一樣，我天天都在申購。我哪天申購到了，我一定把我申購的截圖發給大家，我現在也沒有。”

公開信息顯示，自3月31日上線以來，截至4月29日，“i茅臺”預約人次超過2億，每天預約的人次700多萬，累計投放77萬瓶茅臺酒，累計實現銷售收入11.88億。從開張第一個月數據看，茅臺電商重新啟動后，開局應該說還算可以。

05、白酒一哥的困境：直營與經銷的利益博弈

對于上市公司而言，最終還是要拿財報數據說話，白酒一哥茅臺也不例外。

財報顯示，2022年一季度，貴州茅臺實現營業收入322.96億元，同比增長18.43%；歸屬于上市公司股東的凈利潤172.45億元，同比增長23.58%。這個數據，雖然比2021年同期進步不小，但在白酒TOP5中，還是排在倒數第二，僅比五糧液高。

在2021年年報中，茅臺稱2022年營業總收入計劃較上年度增長 15%左右，這意味著2022年需要至少提升3.12個百分點。一季度數據顯示，貴州茅臺超額完成了任務，不過，一季度歷來是元旦春節動銷旺季，后續營收與利潤增速能否保持尚待觀察。

業內人士表示，貴州茅臺目前的困境是：核心產品飛天茅臺一瓶難求，但公司只能賺出廠價以內的利潤，市場價漲再高，跟公司幾乎沒有關系；提高飛天直營占比能快速增厚公司利潤，但又擔心對經銷商沖擊過大，導致渠道出現崩盤。

于是，丁雄軍選擇了迂回進攻，在茅臺新品及系列產品上做文章。推出茅臺1935，上線i茅臺APP，其實，他下的都是同一盤棋。只是，這中間的度如何拿捏，直營的步子該邁多大，即使身為茅臺掌門人，丁雄軍個人說了恐怕也不算數，一切都是在嘗試中博弈。

“這樣做的好處是穩中求進，缺點是見效慢，考慮到公司5年再增1000億的目標，相信丁雄軍肩上的壓力不會小。”上述人士坦言。

從資本市場的反應看，丁雄軍上任9個月來的作為，對貴州茅臺股價有所提振。

截至2022年6月2日收盤，貴州茅臺總市值為2.24萬億，與其上任當日相比，增加了2000多億，漲幅超過10%。同期，滬深300指數下跌15.04%，A股白酒指數下跌3.37%，在TOP5白酒頭部公司中，貴州茅臺股價漲幅僅次于瀘州老窖。