出品｜公司研究室IPO組

文｜曲奇

中國的廣告史上，僅憑一句廣告語就能讓品牌形象深入人心、產品銷向大江南北的案例不算多。

“今年過節不收禮，收禮就收腦白金。”“農夫山泉，有點甜。”這兩個都是非常成功的案例，能與它們起到相同效果的，要數冷酸靈的“冷熱酸甜，想吃就吃。”

冷酸靈的這句廣告詞紅極一時，不僅讓冷酸靈和抗敏在消費者心中劃上了等號，也幫助冷酸靈在抗敏牙膏市場建立起了不可動搖的優勢地位。

近期，冷酸靈母公司登康口腔向深交所遞交的招股書卻顯示，公司被“抗敏”束縛住了手腳，面對行業天花板，找不到新增長點。

01毫不性感的故事

從1987年推出第一支抗敏感牙膏“冷酸靈”，再到1996年一條傳遍大街小巷到的廣告語“冷熱酸甜，想吃就吃。”，此后二十多年的時間，冷酸靈牙膏一直占據國內抗敏牙膏線下市場的半壁江山，顛峰時的市占率更是高達80%。

登康口腔成立三十多年，時至今日公司依舊專注于口腔護理賽道。

目前，登康口腔的主要產品包括牙膏、牙刷、漱口水、電動牙刷、沖牙器、牙齒脫敏劑等，形成了成人基礎口腔護理、兒童基礎口腔護理、電動口腔護理、口腔醫療與美容護理四大產品矩陣。

2019年至2021年，登康口腔收入分別為9.42億、10.28億和11.40億，年復合增長率10.01%。

其中，成人基礎口腔護理是收入主力。2021年，成人牙膏收入9.00億，占比79%；成人牙刷收入1.27億，占比11%，兩者合計占比90%。

利潤方面，2019年至2021年，公司毛利率平穩，分別為42.26%、41.71%和42.10%；凈利潤分別為0.63億、0.95億和1.19億，年復合增長率37.44%。

登康口腔利潤還能維持一個較高的增速，收入增長則較為平緩。目前，公司面臨的更大挑戰是國內口腔清潔護理市場已經陷入了增長瓶頸。

2017年到2021年，我國口腔清潔護理用品行業市場規模從388億增長至522億，年復合增長率7.65%，但2020年和2021年，行業增速分別只有4.94%和4.56%。

具體到抗敏牙膏市場，2017年到2021年，抗敏感牙膏線下渠道的市場規模從24.81億增長至27.48億，年復合增長率只有2.59%；線下渠道市場規模由9.58%提升至10.65%，是牙膏品類第三大線下細分市場。

盡管近3年登康口腔的收入保持10%以上增速，但想在一個2%增速的市場中保持穩增長，或者想實現高增長，可能如登天一樣難。

就招股書呈現的數據，年增速不到5%的口腔護理市場，對資本而言毫無想象空間。冷酸靈又十分專注于主業發展，公司的數據和故事毫不性感。

平淡，或許是冷酸靈最大的敵人。

02盲目多元化不可取

牙膏市場觸及行業天花板，不光是冷酸靈一家面對的困境，牙膏公司想找到新的增長點或者轉型，也不是一件容易的事。

上世紀80年代是國產牙膏的高光時刻，那時黑妹、中華、兩面針、冷酸靈等國產品牌占據了大部分市場份額。

但隨著日化行業率先開放，90年代初期，高露潔、聯合利華、好來化工、寶潔、LG等外資品牌先后進入大陸市場。

這些跨國公司利用強大的營銷攻勢，旗下的牙膏品牌短時間內搶占了中國的高端牙膏市場，一步步擠壓國產品牌的市場份額，曾經與冷酸靈齊名的兩面針、田七等國產品牌日漸衰落。

以兩面針為例，它的衰落自然有受到外資品牌沖擊的因素，但作為國內第一家上市的牙膏公司，盲目采取多元化策略，忽視了主業發展，也是其淡出消費者視線的主要因素。

2004年在A股上市的兩面針，自上市以后，就在資本運作的路上漸行漸遠，先后注入1.5億元用于申購新股、投資證券和基金；投資2億元參股南寧市商業銀行，出資1000萬元參股柳州市商業銀行等。

當時，兩面針提出“無產品經營不穩，無資本運作不富”的路線，2008年，馬朝梅上任董事長后，兩面針的多元化更加縱深，形成口腔護理用品、洗滌用品、旅游用品、生活紙品、醫藥、精細化工、制漿造紙和房地產八大產業。

早在兩面針多元化之初，就有投資者質疑這些與公司主業沒有強關聯的副業，但兩面針管理層卻表示，“兩面針多元化經營不會拖累日化主業，相反，兩面針即將迎來反擊國際日化巨頭的最好時機。”

但從兩面針的市場份額來看，2004年兩面針中藥牙膏年銷量突破5億支。鼎盛時，兩面針的銷量僅次于佳潔士、高露潔，位列第三，在國內同類產品中保持第一位。

根據AC尼爾森的數據，2008年，兩面針的市場占有率僅為1.7%，甚至低于新興的雕牌牙膏。到了2011年，兩面針的市占率已不足1%。

至于兩面針的多元化業務，房地產開發板塊和紙業板塊長期處于虧損態勢。2017年到2019年，旗下紙業公司分別實現歸母凈利潤-1.18億元、-0.46億元、-0.9億元。

2019年，兩面針剝離地產、造紙業務，重新聚焦主業，但牙膏主流市場已經幾乎沒有兩面針的立足之地。

當下，冷酸靈的處境要比兩面針好得多，不過當面對行業瓶頸之際，即便冷酸靈想要轉型，也應該以兩面針為鑒，避免盲目多元化，以免讓路越走越窄。

03品牌高端化或可突圍

在外資品牌圍攻下，國內牙膏品牌也不是沒有突圍成功的案例，百年中藥老字號品牌云南白藥就憑借攻占中高端牙膏市場，成為了國內市場的“牙膏一哥”。

2004年才推出第一款牙膏的云南白藥，比冷酸靈足足晚了17年。復盤云南白藥的成功，當然與它的背景有很大關系，云南白藥和片仔癀是國內唯二擁有國家級保密級配方的企業，這個特殊的身份就給云南白藥帶來了一定程度的品牌溢價。

在國產牙膏普遍定位中低端的情況下，云南白藥憑借自己國家級保密級秘方的優勢，鎖定中高端市場，一管210克的牙膏單件約為30元，與國內品牌拉開了價差，直接與外資品牌競爭。

在功效上，冷酸靈針對抗敏，佳潔士主打美白，高露潔主打防蛀牙，云南白藥則切入了止血、止痛、消炎的市場，形成差異化。

隨后，云南白藥又將銷售渠道擴張到網上，成為國內最早入駐電商平臺的牙膏品牌。

2019年開始，云南白藥牙膏已經連續3年穩居市場份額第一，2021年線下市場份額達到23.86%。

對比冷酸靈和云南白藥，2021年，云南白藥口腔子公司收入為59.10億，登康口腔收入為11.40億，約是云南白藥的19%。

2021年，云南白藥口腔子公司凈利潤為22.61億，登康口腔為1.12億，只有云南白藥5%的水平。

這組數據的對比，不難看出定位高端市場的云南白藥和在中低端市場撕殺的登康口腔，兩家公司盈利能力的差距。

登康口腔也在尋求轉型，推出了高端專業口腔護理品牌 “醫研”和高端嬰童口腔護理品牌“萌芽”，但銷量和市占率并未掀起太大漣漪。

此外，登康口腔這家成立三十多年的公司，也在試圖讓品牌年輕化，比如聘請吳磊擔任代言人，劍指年輕人市場。

登康口腔表示，以“Z 世代”為目標消費人群，以興趣電商為主渠道，打造爆品為底層邏輯，借勢電動牙刷、沖牙器、漱口水等新品類細分賽道，發展年輕互聯網新品牌“靈宇宙”為增長新動力。

高端化和年輕化，是登康口腔可以嘗試轉型升級的兩條道路，但在牙膏市場增速趨緩的背景下，登康口腔想找到新的增長點并不容易。