出品/公司研究室大健康產(chǎn)業(yè)組

文/刀客

近日，愛爾眼科（300015.SZ）兩位高管增持自家股票，公司副總經(jīng)理兼財務(wù)總監(jiān)劉多元增持10.28萬股，副總經(jīng)理兼董事會秘書吳士君分兩次增持6萬股。

理論上，公司高管愿意在目前位置增持股份，表明對公司的前途有信心。不過，公開信息顯示，這家公司包括創(chuàng)始人在內(nèi)的高管中，除了主要創(chuàng)始人兼董事長陳邦與2020年4月上任的馮珺，其他副總經(jīng)理及其以上級別的高管，都曾減持過公司的股份。其中，上述增持公司股份的劉多元減持過6次，吳士君減持過8次。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富，整理：公司研究室）

01.4位創(chuàng)始人中2位離職3位套現(xiàn)超22億，唯有實控人陳邦沒減持

愛爾眼科是創(chuàng)業(yè)板首批上市的28只股票之一，2009年10月30日上市以來，股本出現(xiàn)快速擴張，由初始發(fā)行時的1,.335億股（原始股東10000萬股，IPO3350萬股），迅猛擴張到目前的54.06億股，整整擴張了40倍。

招股書顯示，自然人股東中，陳邦、李力、郭宏偉、萬偉屬于公司高管，其中，前3位屬于公司主要創(chuàng)始人，陳邦為公司實控人。這4人中，除了實控人陳邦，其他3人都大量套現(xiàn)，其中郭宏偉（夫婦）套現(xiàn)金額13.93億，李力6.82億，萬偉1.08億，累計接近23億。

目前，郭宏偉、萬偉已經(jīng)辭職，不再擔(dān)任公司職務(wù)。三季報顯示，截至2021年9月30日，郭宏偉持股仍然高達1億股，位居流通股前十大股東，因此，其持股變化尚可在公開信息中查到，一旦其繼續(xù)減持，從前十大股東名單中消失，其實際套現(xiàn)金額就很難追蹤。此外，公司研究室注意到，創(chuàng)始股東萬偉最早減持時間為2011年8月11日，幾乎是解禁期剛過就開始減持，而且減持非常堅決，累計減持356萬股。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富，整理：公司研究室，部分金額以減持時間段公司股價均價計算）

02.8位副總經(jīng)理7位套現(xiàn)1.65億，5年間出現(xiàn)4次減持小高潮

自從2009年上市以來，愛爾眼科核心管理層相對穩(wěn)定，除了郭宏偉、萬偉分別于2018、2019年辭職外，其他核心高管相對穩(wěn)定，而且，隨著業(yè)務(wù)發(fā)展，近幾年又提拔了幾位新的副總經(jīng)理。這些核心骨干，受益于合伙人制度，都獲得了數(shù)量不等的股權(quán)激勵股票。這些股票，成為管理層持股的重要來源。

公開信息顯示，目前擔(dān)任副總經(jīng)理職務(wù)的8位自然人中，除了剛上任不久的馮珺，其他人陸陸續(xù)續(xù)都進行了減持，時間跨度從2014年10月開始持續(xù)至2021年2月，累計減持金額高達1.6489億。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富，整理：公司研究室，部分金額以減持時間段公司股價均價計算）

公司研究室注意到，這些高管減持過程中，時間上相對集中，每年年底與6月30日就像兩個節(jié)點，過了這兩個節(jié)點以后，高管們就開始陸續(xù)減持；隨著公司股價走上上升通道，特別是來到相對高位后，高管們套現(xiàn)的頻率也加快，在2017.07-10、2019.04-05、2020.05-10、2021.01-02，先后形成4次小高潮。

這些高管的減持特點不一樣，劉多元、吳士君屬于小步快跑，減持次數(shù)較多；王麗華與韓忠則屬于不減則已，要減持就猛砸一下；李愛明的風(fēng)格介于這兩者之間，但累計減持金額高達5300多萬，在副總經(jīng)理中排名第一；楊智寬則屬于后來居上的猛人，持股解禁不久，2年間就減持4次，減持金額高達1973萬。

03.4年前高管密集減持惹爭議，公司稱這是“對公司未來充滿信心的實際舉動”

2017年8月，愛爾眼科創(chuàng)始人及高管出現(xiàn)密集減持，也就是本文所說的2017.07-10減持小高潮，不少投資者對此抱有疑慮。

當(dāng)時，公司在深交所互動易上表示，董監(jiān)高看起來“集中”減持，是因為存在季報、半年報、年報等規(guī)定時間不能減持，加上期權(quán)行權(quán)、限制性股票等時間限制，時間窗口極其有限所致，與公司業(yè)績無關(guān)。公司稱，發(fā)起人股東李力、郭宏偉以及萬偉減持股票主要為醫(yī)生合伙人借款、股票期權(quán)行權(quán)籌集資金，公司董事及副總經(jīng)理韓忠、董事會秘書吳士君以及副總經(jīng)理王麗華減持股票主要為合伙人計劃、股票期權(quán)行權(quán)籌集資金。

此外，公司稱，高管的減持計劃與惡意減持套現(xiàn)無關(guān)，均是為對公司發(fā)展提供助力，且是對公司未來充滿信心的實際舉動。公司在互動易上還以孔子顏回的故事回應(yīng)投資者的質(zhì)疑，希望投資者深入了解公司減持原因后再做判斷與決策。

證券時報登出相關(guān)報道后，有投資者稱，別的都能理解，就是“高管的減持計劃與惡意減持套現(xiàn)無關(guān)，均是為對公司發(fā)展提供助力，且是對公司未來充滿信心的實際舉動”這句話，搞不懂這是什么神邏輯。對公司未來充滿信心，不應(yīng)該是積極增持股票嗎？頻繁減持怎么就成了看好未來呢？

互聯(lián)網(wǎng)是有記憶的，4年過去了，公司2017年回應(yīng)中稱對公司未來充滿信心的創(chuàng)始人郭宏偉、萬偉，大幅減持套現(xiàn)后分別于2018、2019年辭職。而2020年10月29日、2021年1月25日分別在47元、60元以上價位（前復(fù)權(quán)）套現(xiàn)的公司董秘吳士君與財務(wù)總監(jiān)劉多元，現(xiàn)在開始在低位回補，最新的消息是，吳士君計劃在之前增持6萬股的基礎(chǔ)上，6個月內(nèi)再增持50萬股，增持價格不超過50元。公告稱，吳士君是“基于對公司未來發(fā)展前景的信心以及對當(dāng)前公司內(nèi)在價值的合理判斷，實施本次增持”。

相隔不過4年，同一家公司對高管密集減持與低位增持做出的回應(yīng)與解釋幾乎完全一致，普通投資者估計真不知道到底該怎相信哪種說法。

04.股權(quán)激勵與分紅送股讓股本擴張超40倍，高管手頭股票越賣越多

由于上市以后，愛爾眼科幾乎沒有停止過分紅送股，公司總股本快速擴張，管理層手中股票也越來越多，雖然不斷出現(xiàn)減持，但創(chuàng)始人與核心人員手中持股數(shù)量依然不菲。

以創(chuàng)始人郭宏偉為例，其初始股份不過454萬股，這些年，累計減持3788萬股，目前手頭持股依然高達1億（截至2021.09.30），持股市值高達36億（截至2022年1月11日收盤）。萬偉初始股票不過80萬，累計減持356萬股，但目前持股依然高達974萬股（截至2019.12.31）.至于第二大自然人股東，也是公司主要創(chuàng)始人的李力，減持1921萬股后，目前持股1.86億，依舊雄踞前十大股東第4。

（數(shù)據(jù)來源：東方財富，整理：公司研究室，部分金額以減持時間段公司股價均價計算）

截至2022年1月11日收盤，一直沒有減持反倒參與增發(fā)的自然人兼實控人陳邦名下，持有愛爾眼科股份超過8.5億股，市值約合310億元，這里還沒有考慮愛爾醫(yī)療投資集團有限公司的持股。

不過，公司研究室注意到，愛爾眼科的股價目前已從2021年7月的最高72.27元/股，回撤到目前的36.28元/股，接近腰斬。

業(yè)內(nèi)人士認為，劉多元、吳士君等部分高管在這個價位附近出手增持，固然表明了管理層對公司未來充滿信心，但愛爾眼科依靠創(chuàng)投基金體外孵化，然后大面積收購的商業(yè)模式，伴隨著商譽快速增長，對這種模式可能涉及的利益輸送，以及快速擴張后帶來的手術(shù)事故可能上升及管理跟不上的風(fēng)險，始終讓不少投資者心懷疑慮。

此外，這種攤大餅式的擴張，雖然帶來整體營收與利潤規(guī)模的擴大，但每股收益似乎并沒能同步快速提升。這一點，也讓部分機構(gòu)詬病。至于證監(jiān)會為何遲遲沒有批準公司新一輪增發(fā)，其中原因也值得投資者深思。