新能源動(dòng)力電池行業(yè)再添一員悍將。

近日，動(dòng)力電池獨(dú)角獸中創(chuàng)新航正式提交赴港上市申請(qǐng)，獨(dú)家保薦人為華泰證券。據(jù)悉，中創(chuàng)新航的IPO將籌集高達(dá)15億美元，有望成為2022年港股市場(chǎng)上最大規(guī)模IPO之一。

中創(chuàng)新航在招股書(shū)中透露，其是中國(guó)前十大動(dòng)力電池企業(yè)中于2019年至2021年間唯一一家每年同比增長(zhǎng)率超過(guò)100%的企業(yè)。

此次募資將用于新建和擴(kuò)建多個(gè)動(dòng)力電池和儲(chǔ)能系統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目；先進(jìn)材料、先進(jìn)電池及電池全生命周期管理的核心技術(shù)開(kāi)發(fā)；實(shí)驗(yàn)、中試能力建設(shè)及先進(jìn)制造技術(shù)開(kāi)發(fā)；營(yíng)運(yùn)資金及一般公司用途。

作為新能源至關(guān)重要的一環(huán)，動(dòng)力電池賽道是一座富礦，行業(yè)上擠滿了各方勢(shì)力。除了中創(chuàng)新航之外，蜂巢能源、格派鎳鈷、比亞迪電池等等都前赴后繼沖刺IPO。

那么，中創(chuàng)新航憑什么敲開(kāi)資本市場(chǎng)的大門？上市之后，又將面臨哪些機(jī)遇與挑戰(zhàn)呢？

年同比增長(zhǎng)率超100%，估值超600億

公開(kāi)資料顯示，中創(chuàng)新航的前身是中航鋰電，成立于2007年，總部位于江蘇常州。是一家專業(yè)從事鋰離子動(dòng)力電池、電池管理系統(tǒng)、儲(chǔ)能電池及相關(guān)集成產(chǎn)品研制、生產(chǎn)、銷售的企業(yè)。

在融資方面，中創(chuàng)新航至今總共進(jìn)行了3輪融資，融后估值超600億，投資方包括成飛集團(tuán)、金圓集團(tuán)、金壇投資、紅杉中國(guó)、廣汽資本、基石資本、國(guó)投創(chuàng)合等知名投資機(jī)構(gòu)。

事實(shí)上，中創(chuàng)新航在成立之初，主要生產(chǎn)磷酸鐵鋰電池。但隨著新能源產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，磷酸鐵鋰電池能量密度不足、同時(shí)一致性很難控制的缺點(diǎn)逐漸暴露，具有更高能量密度和更長(zhǎng)續(xù)航里程優(yōu)勢(shì)的三元鋰動(dòng)力電池成為了政策傾斜的對(duì)象。

與之對(duì)應(yīng)的，是三元鋰電池逐漸成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重心，而磷酸鐵鋰電池的市占率不斷走低。中創(chuàng)新航的業(yè)績(jī)也降至冰點(diǎn)。根據(jù)曾經(jīng)的控股股東成飛集成年報(bào)數(shù)據(jù)，2017年和2018年，中創(chuàng)新航分別虧損了3.34億元和7.02億元。

危急時(shí)刻，中創(chuàng)新航迎來(lái)了新掌舵人“鐵娘子”劉靜瑜。她大幅調(diào)整公司業(yè)務(wù)發(fā)展方向，重點(diǎn)發(fā)力三元?jiǎng)恿︿囯姵氐漠a(chǎn)效產(chǎn)能，也讓中創(chuàng)新航走在了行業(yè)前列。

招股書(shū)顯示，產(chǎn)能方面，中創(chuàng)新航主要有常州、洛陽(yáng)和廈門三個(gè)生產(chǎn)基地，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為11.9GWh，2021年實(shí)際產(chǎn)能為11.33GWh，產(chǎn)能利用率為95.2%，按照規(guī)劃，中創(chuàng)新航還將在成都、武漢、合肥及江門建設(shè)新的生產(chǎn)基地。

在具體客戶上，中創(chuàng)新航已經(jīng)與廣汽埃安、長(zhǎng)安新能源汽車、吉利汽車關(guān)聯(lián)公司、零跑汽車等新能源車企達(dá)成合作。

據(jù)弗若斯特沙利文發(fā)布的數(shù)據(jù)，2018 年全年中創(chuàng)新航的電池裝車量?jī)H為 0.71GWh，到 2021 年就達(dá)到了 9.05GWh，按照2021年裝機(jī)量計(jì)算，中創(chuàng)新航在中國(guó)第三方動(dòng)力電池企業(yè)中排名第二，僅次于寧德時(shí)代；且在全球動(dòng)力電池企業(yè)中排到第七位。

增速迅猛、受資本青睞估值高且處于行業(yè)頭部位置，不少業(yè)內(nèi)人士均認(rèn)為，中創(chuàng)新航將成為鋰電行業(yè)最大的黑馬，但事實(shí)真的如此嗎？

棘手的財(cái)務(wù)問(wèn)題

眾所周知，動(dòng)力電池是新能源汽車中最核心、成本占比最高的零部件之一，在新能源產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展的當(dāng)下，動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)的重要程度不言而喻。

受政策利好，中創(chuàng)新航進(jìn)入了國(guó)家的白名單中，趕上了國(guó)內(nèi)新能源發(fā)展的大潮，但高速發(fā)展之下，也掩蓋了很多問(wèn)題。

首先，不得不提的就是中創(chuàng)新航棘手的財(cái)務(wù)問(wèn)題。據(jù)中創(chuàng)新航此前的控股股東成飛集成年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2017年和2018年期間，中創(chuàng)新航分別虧損3.34億元和7.02億元；2019-2021年，中創(chuàng)新航的凈利潤(rùn)分別為-1.56億元、-0.18億元以及1.11億元。

也就是說(shuō)，直到2021年，中創(chuàng)新航才實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

而中創(chuàng)新航的虧損，很大程度上是受毛利率過(guò)低的影響。2019年-2021年，中創(chuàng)新航的整車毛利率分別為4.8%、13.6%及5.5%，而寧德時(shí)代自2020年年中開(kāi)始，毛利率基本穩(wěn)定在27%以上。

針對(duì)毛利率過(guò)低的情況，中創(chuàng)新航在招股說(shuō)明書(shū)中說(shuō)明，其毛利率主要受到電池原材料價(jià)格上漲的負(fù)向影響及產(chǎn)能擴(kuò)張的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的正向影響。直白點(diǎn)說(shuō)，就是對(duì)上游原材料產(chǎn)業(yè)掌控力不足，在電池市場(chǎng)中也沒(méi)有很強(qiáng)的議價(jià)權(quán)，這拉低了中創(chuàng)新航未來(lái)發(fā)展的想象力。

值得一提的是，中創(chuàng)新航的客戶集中度較高也成為較大的風(fēng)險(xiǎn)隱患。2019-2021年，中創(chuàng)新航來(lái)自前五大客戶的收入分別約為13.98億元、23.52億元及56.47億元，分別占同期總收入的80.7%、83.2%及82.9%。其中，公司來(lái)自最大客戶的收入占比分別為39.6%、55.1%及51.9%。

由于對(duì)大客戶的依賴性較重，中創(chuàng)新航在產(chǎn)業(yè)鏈中處于弱勢(shì)，這直接導(dǎo)致公司的應(yīng)收賬款短期內(nèi)翻番。2019-2021年，公司貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)分別為約11.41億元、12.46億元及27.14億元。

其次，隨著中創(chuàng)新航擠進(jìn)動(dòng)力電池前三甲，資本市場(chǎng)也對(duì)其產(chǎn)生了更高的期望，但中創(chuàng)新航與寧德時(shí)代、比亞迪的差距依然很明顯。

在動(dòng)力電池行業(yè)內(nèi)，寧德時(shí)代一騎絕塵。2021年，寧德時(shí)代裝機(jī)量80.5GWh，占比52.1%；而中創(chuàng)新航裝機(jī)量?jī)H為9.1GWh，市場(chǎng)占比只有5.9%，寧德時(shí)代在2021年的裝機(jī)量是中創(chuàng)新航的8.84倍。

在營(yíng)收上，中創(chuàng)新航2021年總營(yíng)收為68.17億元，而寧德時(shí)代2021年預(yù)計(jì)盈利140億-165億元。

從追趕的速度看，中創(chuàng)新航也不如比亞迪。2021年，比亞迪裝機(jī)量25GWh，市場(chǎng)占比16.2%，裝機(jī)量是中創(chuàng)新航的2.74倍。

盡管中創(chuàng)新航已經(jīng)遞交招股書(shū)，但與行業(yè)龍頭相差太大，在市場(chǎng)的馬太效應(yīng)下，中創(chuàng)新航能獲得多少資源還不好說(shuō)。

更何況，一路疾馳的中創(chuàng)新航已經(jīng)讓行業(yè)龍頭寧德時(shí)代感受到了威脅，并于去年7月向法院起訴中創(chuàng)新航專利侵權(quán)。

根據(jù)招股書(shū)，寧德時(shí)代起訴中創(chuàng)新航侵權(quán)的電池相關(guān)專利共計(jì)五項(xiàng)，涉及正極極片及電池、防爆裝置等技術(shù)，寧德時(shí)代要求中創(chuàng)新航停止制造和銷售上述侵權(quán)產(chǎn)品，并向其索賠1.88億元。

中創(chuàng)新航稱已就該五項(xiàng)由寧德時(shí)代持有的專利向國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局申請(qǐng)專利權(quán)無(wú)效，但該申請(qǐng)現(xiàn)正由國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局審閱。

是否涉及專利侵權(quán)，結(jié)果還有待商榷，但可以肯定的是，與行業(yè)龍頭的緊張關(guān)系，勢(shì)必會(huì)影響未來(lái)的發(fā)展之路。

尷尬的第三方電池供應(yīng)商

隨著新能源汽車滲透率快速增長(zhǎng)以及產(chǎn)業(yè)鏈的健康發(fā)展，動(dòng)力電池行業(yè)將會(huì)持續(xù)成長(zhǎng)。按裝機(jī)量計(jì)算，預(yù)計(jì)到2026年我國(guó)動(dòng)力電池裝機(jī)量將達(dá)到762.0GWH，2021年至2026年的復(fù)合年增長(zhǎng)率將為37.6%。

但這些增長(zhǎng)空間并非僅僅留給中創(chuàng)新航，相較于棘手的財(cái)務(wù)問(wèn)題，尷尬的第三方電池供應(yīng)商身份對(duì)于中創(chuàng)新航而言或許更為難受。

在新能源汽車行業(yè)初期，動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈話語(yǔ)權(quán)出現(xiàn)倒掛，第三方動(dòng)力電池企業(yè)支撐了動(dòng)力電池行業(yè)的增速。

但隨著行業(yè)發(fā)展逐漸均衡，企業(yè)便會(huì)發(fā)力自研和自控，“擺脫”第三方電池供應(yīng)商。特斯拉、吉利、上汽等的有實(shí)力的車企都在籌備自有動(dòng)力電池工廠的建造。

目前市場(chǎng)中已經(jīng)出現(xiàn)端倪，寧德時(shí)代的客戶“出逃”就是最好的佐證，中創(chuàng)新航的增長(zhǎng)空間也會(huì)越來(lái)越小。

無(wú)獨(dú)有偶，鎳、鈷等原材料價(jià)格大幅上漲對(duì)中創(chuàng)新航而言也是一個(gè)難關(guān)。以碳酸鋰為例，2021年初時(shí)的價(jià)格僅為5萬(wàn)元/噸，到2021年12月時(shí)，已上漲至27萬(wàn)元/噸。近期，根據(jù)上海鋼聯(lián)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，電池級(jí)碳酸鋰的最新報(bào)價(jià)已超過(guò)42萬(wàn)元/噸。

原材料價(jià)格飛漲之下，毛利率低的中創(chuàng)新航很難吃得消。從招股書(shū)上看，原材料成本是中創(chuàng)新航銷售成本的最大組成部分，主要包括正極材料、負(fù)極材料、電解液及隔膜的成本。2019年-2021年，中創(chuàng)新航各年度原材料成本分別占銷售成本的77%、76.1%及84.2%。

在動(dòng)力電池市場(chǎng)上，與中創(chuàng)新航一同沖刺IPO的，還有蜂巢能源、格派鎳鈷、比亞迪等動(dòng)力電池材料明星企業(yè)。其中，格派鎳鈷已在1月底向港交所遞交上市申請(qǐng)；蜂巢能源在今年1月吹響了IPO的沖鋒號(hào)，向科創(chuàng)板發(fā)起沖擊；比亞迪也計(jì)劃在2022年—2023年分拆比亞迪動(dòng)力電池業(yè)務(wù)上市。

此外，動(dòng)力電池市場(chǎng)還迎來(lái)新玩家。消費(fèi)類電池老牌玩家億緯鋰能與欣旺達(dá)也摩拳擦掌，相繼涌入動(dòng)力電池賽道，裝機(jī)量日益增加，實(shí)力不容小覷。

現(xiàn)如今，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，種種跡象表明，市場(chǎng)不允許“一家獨(dú)大”的局面，動(dòng)力電池戰(zhàn)場(chǎng)廝殺已經(jīng)開(kāi)打，中創(chuàng)新航陷入對(duì)手愈多、朋友愈少的尷尬局面。長(zhǎng)期來(lái)看，毛利率低于同行的中創(chuàng)新航不再適合以低價(jià)開(kāi)拓市場(chǎng)，上市的重要關(guān)頭，中創(chuàng)新航亟需走出新路線。