就像夾在七個小矮人堆里的白雪公主，房地產(chǎn)總是一個讓人難以忽略的話題。

從去年底一直到現(xiàn)在，市場每隔一段時間就會有篇小作文。

市場也有很多人買單。號稱私募魔女的李蓓，年初就稱房地產(chǎn)股存在著“十年一遇級別”的投資機(jī)會。

6月底，著名的暢銷書《大衰退》的作者辜朝明，在一次券商策略會上表示，中國目前“不要把時間浪費(fèi)在貨幣政策上，不要把時間浪費(fèi)在結(jié)構(gòu)性改革上，而是應(yīng)該將所有精力都放在財政刺激上以保持經(jīng)濟(jì)的運(yùn)轉(zhuǎn)?！?

與此同時，中銀證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高，也發(fā)表了《需要全面糾偏對我國債務(wù)的認(rèn)知》，觀點(diǎn)是杠桿還要接著加。

關(guān)于房地產(chǎn)的討論，夾雜著太多的噪音。因為牽扯到太多人的切身利益，普遍情緒遠(yuǎn)大于理性。市場上形形色色的觀點(diǎn)，往往也是屁股決定腦袋，以至于時間久了自己都分不清哪個才是真實(shí)的自己。

質(zhì)本潔來還潔去。房地產(chǎn)本質(zhì)上跟股票、大宗商品一樣，都是周期。

01

房地產(chǎn)是有周期的

我們之所以一葉障目，不見泰山，原因無非有兩個，一個就是利益，另一個是經(jīng)歷的時間太短。

根據(jù)《中國居民資產(chǎn)負(fù)債表估計：1978年-2019年》的數(shù)據(jù)，從1985年開始，在居民全部資產(chǎn)的構(gòu)成中，住房的占比雖然總體上是逐年下降的，但依然處于絕對的高位，到2019年，這個比值是63%。也就是說，在居民全部的資產(chǎn)配置中，接近三分之二是不動產(chǎn)。對于絕大部分居民來說，手上的房子，就是他們這輩子最大的倚仗。

中國居民的資產(chǎn)配置中，房地產(chǎn)占比顯然是偏高的。根據(jù)拉斯·特維德在《逃不開的經(jīng)濟(jì)周期》中給出的估計，全球房地產(chǎn)大約占全部可變價格資產(chǎn)的一半。

房地產(chǎn)也是有周期的，只不過我們絕大部分人都沒經(jīng)歷過一波完整的周期。

四大著名的經(jīng)濟(jì)周期分別為康德拉季耶夫周期、基欽周期、朱格拉周期、庫茲涅茨周期。其中，庫茲涅茨周期就是房地產(chǎn)周期。有意思的是，這個周期雖然以庫茲涅茨命名，但在庫茲涅茨的著作中，卻從來沒有提到過房地產(chǎn)。

房地產(chǎn)市場存在著長度18-20年的周期，這是一個得到市場廣泛認(rèn)可的結(jié)論。

最早發(fā)現(xiàn)這個規(guī)律的是美國的霍默·霍伊特，他在研究美國芝加哥從1830年到1933年這103年的房地產(chǎn)交易統(tǒng)計數(shù)據(jù)時，發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場存在著一個平均間隔18年的周期。后來，更多的房地產(chǎn)從業(yè)人員和學(xué)者，也相繼證實(shí)了這個結(jié)論的可靠性。

20年，對于一代人來說，可能就是職業(yè)生涯的大部。而且，對于大部分中國人來說，過去這三四十年的變化，簡直就是滄海桑田，翻天覆地，房地產(chǎn)行業(yè)，都沒有機(jī)會走完一個完整的周期。

02

房地產(chǎn)周期走到哪了？

中國房地產(chǎn)周期的判定某種程度上是一種玄學(xué)。因為我們的房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了一個從計劃到市場的轉(zhuǎn)變，確認(rèn)起點(diǎn)都是個問題。

1978年，我們從計劃經(jīng)濟(jì)往市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，但直到20年后的1998年，房地產(chǎn)才正式的開始市場化。就在這一年，城鎮(zhèn)住房制度改革啟動，福利分房制度被取消，房地產(chǎn)也成為普通商品的一種。2000年以后，像鏈家、我愛我家這一類的中介機(jī)構(gòu)陸續(xù)出現(xiàn)，二手房市場也活躍起來了。

很多人在劃分房地產(chǎn)周期的時候?qū)?998年作為起點(diǎn)，這其實(shí)是有問題的。

房地產(chǎn)周期存在的基礎(chǔ)，是有一個完整的房地產(chǎn)市場，而1998年市場剛開始形成，二手房都還少見，劃作起點(diǎn)意義不大，何況這個起點(diǎn)并不一定就是剛好處在一個房地產(chǎn)周期的開端。

好在有一個“鎖模理論”可以解決這個問題：我們在日常參加大會的時候，會發(fā)現(xiàn)一個現(xiàn)象，就是一開始大家鼓掌的時候，節(jié)奏是混亂的，但三五秒鐘之后，大家的掌聲就開始逐漸同步。

中國經(jīng)濟(jì)首次跟世界經(jīng)濟(jì)深度融合的標(biāo)志性事件是2008年美國金融危機(jī)。這一年，中國出臺了4萬億政策，房地產(chǎn)市場開始了一波大的繁榮。所以，將2008年劃為房地產(chǎn)周期的起點(diǎn)更符合邏輯，2008年之前，只是中國房地產(chǎn)市場化的前奏。

房地產(chǎn)18年周期最著名的劃分方法來自于弗雷德·哈里森。他將這18年的周期劃分成三段：

前7年是第一個階段，需求拉動，市場緩慢增長；

第二個階段同樣是7年，以短期下跌調(diào)整開始，在投機(jī)驅(qū)動下先上漲5年，最后的兩年被稱為“買家的組周期”，加速上漲，市場泡沫化；第三個階段持續(xù)4年，價格大幅下跌，最后周而復(fù)始。

中國最近的這一波房地產(chǎn)周期，起點(diǎn)是2008年，美國金融危機(jī)之后，中國出臺了4萬億救市政策，房價開始上行，一直持續(xù)了7年到2014年。2015年中國房價慣例下行，政策又來了一波“漲價去庫存”，房價繼續(xù)上行，這個7年小周期一直到2021年結(jié)束。按照周期慣性，從2022年開始，就是一波4年的房價回調(diào)，這個下行時間要一直持續(xù)到2025年。

從周期的角度可以解釋很多問題。

市場上有一種非常具備代表性的觀點(diǎn)認(rèn)為，2015年的“漲價去庫存”，使我們錯過了解決房地產(chǎn)問題的最好時機(jī)?？扇绻銖闹芷诘慕嵌瓤?，站在2015年的那個時間點(diǎn)上，不管是不是出政策，房價還是要往上走。在這個時期，政策主基調(diào)實(shí)際是層層加碼，房住不炒。

還有一種觀點(diǎn)是，新生人口數(shù)，是2022年以來房地產(chǎn)開始下行的主要原因。任澤平有一個非常著名的觀點(diǎn)，中國房地產(chǎn)市場，“長期看人口，中期看土地，短期看金融”。人口很重要，但并不足以影響短期的房價漲跌。

事實(shí)就是，18年的房地產(chǎn)周期，最后4年就是要走下行周期。哪怕出生人口數(shù)沒有下降，最近這4年房地產(chǎn)市場也不會好。

房地產(chǎn)周期不是一個能夠用公式推導(dǎo)來實(shí)現(xiàn)邏輯自洽的領(lǐng)域，你可以說我們的周期劃分方法是純看圖說話，技術(shù)分析，但這種劃分方法確實(shí)有著合理性。實(shí)際上，最早發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)18年周期規(guī)律的霍默·霍伊特一度都以為房地產(chǎn)周期已經(jīng)消失了，可實(shí)際上，這個周期的有效性一直延續(xù)到現(xiàn)在。

我們劃分方法的另一個支撐是與康波周期的擬合。

按照我們的劃分方法，第五次康波周期蕭條期的終點(diǎn)也出現(xiàn)在2025年，這與我們的房地產(chǎn)周期的劃分結(jié)果是一致的。

也就是說，從2026年開始，大的康波周期疊加房地產(chǎn)周期，都是向上的，這可能是一波非常強(qiáng)勢的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和大繁榮的開始。

03

周期的約束和作用

樹不能漲到天上去，這句話非常的宏大敘事。

樹的生長，有自然和物理規(guī)律的束縛。房地產(chǎn)周期的外在約束力來自于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，也就是GDP。

一般來說，一個國家房地產(chǎn)的總價值，相當(dāng)于一個國家GDP的2-3倍，這是一條非常硬核的約束。1985年，中國這個比值只有1倍左右，隨后逐年上升，大部分年份維持在2.3-2.5左右，從2015年開始這個比值有比較大幅度的提升，2019年這個比值接近3，但仍處于一個相對合理的范圍內(nèi)。

房地產(chǎn)總價值跟GDP總量完全正相關(guān)，而且每年新建的商品房總量相對保有量顯然并不高，因此房價自然也隨著GDP增長而逐年提升。GDP快速增長的時期，往往也對應(yīng)著房價的突飛猛進(jìn)。所以，房價漲不漲不重要，重要的是自己的收入能不能跑贏房價的漲幅。

指望長期看房價會降，也是不現(xiàn)實(shí)的。因為中國GDP增速可能會放緩，但一直是增長的，房地產(chǎn)總價值也會隨之增長，頂多是橫盤。

一個完整的周期包括四個階段，復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條。

這四個階段沒有高下之分，蕭條跟繁榮一樣重要。人性當(dāng)然是跟紅頂白，喜歡繁榮厭惡蕭條，但蕭條的存在，是為了消除泡沫，讓成長能夠走得更遠(yuǎn)。

蕭條在某種程度上，比繁榮還要重要。

西漢前期，有一個陵邑制度，就是定期將全國的有錢人遷到都城長安附近，為皇帝守陵。這個制度產(chǎn)生了一個深遠(yuǎn)的影響，那就是抑制土地兼并，消除貧富差距。西漢國祚210年，這個制度居功至偉。

周期的客觀存在，還是破除各種情緒迷思的工具。

最近關(guān)于遺產(chǎn)稅和房產(chǎn)稅的提法也多了起來，核心還是一個，能不能降房價。

我們前面提過，一個國家房地產(chǎn)的總價值，相當(dāng)于GDP的2-3倍，這是一個客觀的結(jié)論。這個結(jié)論的前提，跟有沒有開征遺產(chǎn)稅和房產(chǎn)稅沒有關(guān)系。

進(jìn)入2019年之后，中國國有土地使用權(quán)出讓收入每年都在6萬億人民幣以上。2019年中國全部住房總價值是292萬億，按照1%的房產(chǎn)稅征收率，房產(chǎn)稅大概可以收到3萬億。假設(shè)地方政府不再依賴土地財政，這中間至少有3萬億的財政缺口。

此外，1%的征收率只是理論上的，考慮到其中還有眾多免征額度，實(shí)際征收的房產(chǎn)稅可能不會超過1.5萬億。而且，還要考慮征收房產(chǎn)稅對于短期房價的沖擊作用。

所以，房產(chǎn)稅實(shí)際能夠起到的作用，可能比大家想象的要低。

最后，從投資的角度看，這一波的下行周期預(yù)計要持續(xù)到2025年。對于一線城市的核心地段，現(xiàn)在其實(shí)是可以積極起來了。